北汽蓝谷中报解析：将进入“阵痛期”，突破口在哪?|K·《10问》

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一年前的9月27日，自诩为“中国新能源整车第一股”的北汽蓝谷（即北汽新能源）登陆A股。如今这家公司交出了第一份半年报，虽然上半年净利润达到9524.42万元，同比增长9.7%，不过，扣除非经常性损益后的净利润仍亏损1.23亿。这背后究竟发生了什么？

撰文 | 甄   瑶

编辑 | 李晓瑞

出品 | 汽车K线

8月26日，北汽蓝谷（600733.SH）公布了2019年上半年财报。数据显示，今年上半年，北汽蓝谷实现营业收入99.19亿，同比增长76.63%；净利润9524.42万元，同比增长9.70%。
不过，该公司扣除非经常性损益后亏损1.23亿，去年同期亏损额为5409万元。受此影响，当日北汽蓝谷（600733.SH股价下跌2.1%，报收6.99元/股。值得一提的是，相比2018年9月28日上市收盘价10.45元，已下跌超三成。


截止发稿，北汽蓝谷股价报收6.87元/股，下跌0.58%，并不断下挫。

这一刻，恰逢北汽蓝谷上市近一年。

上半年北汽蓝谷业绩表现如何？运营情况怎么样？有无重大负面舆情？各大券商机构如何评价北汽蓝谷？前景如何……接下来，汽车K线将通过针对上市公司财报解读的《10问》栏目，回答读者和投资者关心的问题。

1问：北汽蓝谷半年业绩表现如何？

营收增、销量增，净利润增，但严重依赖政府补贴。
根据北汽蓝谷公布的业绩报告，2019年1-6月，该公司收入为99.19亿元，较2018年同期56.16亿元增长76.63%；净利润总额为9524.42万元，同比增长9.7%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-1.23亿元，较去年同期的-5409万元大幅增加6成，非经常性损益主要来自政府补助。


报告期内，北汽蓝谷获政府补贴2.08亿；基本每股收益0.0274元，较去年同期的0.1255元锐减78.17%。

北汽蓝谷表示，该公司上半年营收净利双双增长原因主要在于，销量增长和产品结构优化。

今年上半年，在中国车市整体下滑的形势下，新能源汽车保持着较大的增长趋势。中汽协公布数据显示，2019 年上半年中国新能源乘用车产销量分别为56.2万辆、56.3万辆，分别同比增长58.4%、58.7%。其中，纯电动乘用车产销量分别为44.5万辆、44万辆，分别同比增长72%、69.8%。

北汽新能源2019年上半年实现累计销量6.5万辆，同比增长21.6%，低于纯电动乘用车市场整体增速。

汽车K线认为，尽管上半年北汽新能源销量实现增长，但仅完成年初时定下22万辆目标的29.54%，1-8月仅完成年销量目标的40%，依然存在较大差距。

与此同时，新能源补贴退坡并退出，将对北汽新能源未来经营造成较大不利影响。

2问：北汽蓝谷经营质量和财务状况怎么样？

毛利率下滑，资产负债率超出健康范围，经营性现金流压力大。
半年报显示，截至今年6月30日，北汽蓝谷总资产为520.1亿元，同比增长20.12%；总负债346.43亿元，环比一季度增长24.91%；资产负债率为66.61% ，相比2018年12月31日增加4.12个百分点，负债情况已超出健康范围，处于风险水平。对企业来说，一般资产负债率的适宜水平是40%～60%。

从主要指标来看，上半年北汽蓝谷毛利率为9.47%，2018年则为11.8%，其相比去年减少2.33个百分点。不可否认，尽管销量扩大，但受制于成本等因素，其盈利能力依然堪忧。

经营活动产生的现金流量净额为-39.57亿元，较去年同期-38.51亿元减少2.74%。北汽蓝谷并没有解释减少原因，但从现金流来看，新能源汽车补贴应收款对公司经营性现金流形成较大压力。


值得注意的是，上半年，北汽蓝谷流动负债达到292.09亿元，相比2018 年12 月31 日229.48亿元大幅增加62.61亿元；非流动负债为346.43亿元，相比2018 年12月31 日270.55亿元大幅增加75.88亿元。

流动负债和非流动负债都增加，说明企业资金占用大而只能通过增加负债来解决困难。北汽蓝谷并没有解释减少原因，但可能引发的原因有：1.存货占用造成，有可能是储备需要，也可能是产品升级换代造成存货积压，库存上升；2.销售困难，销量减少而不能及时消化掉库存和在制品，生产规模不变的前提下使库存被动上升；3.企业大规模扩大再生产，固定资产投入较多，使固定资金占用上升。

汽车K线认为，虽然，北汽蓝谷上市近一年，企业还处于产品初创期，在这个阶段企业需要投入大量资金，形成生产能力，开拓市场，但对于投资者而言，北汽蓝谷业绩表现确实容易引发担忧。

3问：北汽蓝谷钱花哪儿去了？

数据显示，今年1-6月，北汽蓝谷销售费用达到5.83亿元，同比增加71.93% 。该公司解释称，主要系公司广宣费、运输费等增加所致。
此外，该公司管理费用为3.3亿元，同比增长55.89%。该公司解释称，主要系公司折旧摊销等当期费用增加所致。


财务费用1.82亿元，上年同期为-1899万元，该公司解释称主要系公司利息支出增加所致。

另外，上半年北汽蓝谷研发费用总额为1.59亿元，同比增长65.9%，虽然该项目有所增长，但研发投入总额占营业收入比例仅为1.6%，这与汽车行业整体水平相比，仍有较大差距。作为规模较大的电动车制造商，这点儿研发投入可能让蔚来汽车和李斌都鄙视。

北汽蓝谷表示，在补贴大幅下降的情况下，产业链同步降低成本费用，“共度时艰”。北汽蓝谷将通过预算、核算、分析、考核等手段，对运营中的设计、采购、制造、物流、销售 等环节全方位全过程进行目标成本控制。

不难发现，北汽新能源已经感受到新能源汽车市场的压力。

4问：北汽蓝谷钱从哪来？

政府补贴是北汽蓝谷主要利润来源。

今年上半年北汽蓝谷收获高额政府补贴。其中政府补助是非经常性损益的主要来源，为2.07亿元。扣除非经常性损益后，北汽蓝谷归属于上市公司股东的净利润为-1.23亿元。也就是说，如果没有政府补助，北汽蓝谷其实是处于亏损状态。
此外，北汽蓝谷年度报告显示，2018公司归母净利润1.55亿元，同比增长161.21%；扣非归母净利润亏损7.29亿元。在北汽蓝谷2018年129.63亿元整车产品收入中，有34.34%即44.52亿元为政府提供的新能源汽车补贴，显然，补贴退坡对公司业绩产生了较大影响。


不仅如此，北汽蓝谷年度报告“非经常性损益项目表”显示，2018年，除新能源汽车补贴之外，公司另外还获得了总额为9.18亿元的政府补助。

由此可以看出，北汽蓝谷经营业绩依赖政府补贴的问题尤为突出。

据不完全统计，2017年-2019年9月北汽蓝谷累计获得政府补贴已经高达约110亿元。

5问：北汽蓝谷存在哪些问题？

北汽蓝谷目前存在产品结构单一和竞争力不足等问题。
北汽蓝谷产销快报数据显示，子公司北汽新能源上半年产量为1.12万辆，同比下降71.75；销量为6.51万辆，同比增长21.57%，虽然销量数据看着还不错，但产销量如此大的差距，让人不禁产生疑问，去库存的北汽新能源把车卖给谁了？


北汽蓝谷并没有解释其原因，但不难推测这主要是北汽新能源整个上半年都在清理积压库存车。

然而，从去年下半年开始，一批新能源新车上市，有老对手比亚迪也有新势力小鹏，更有合资大厂广汽本田、东风日产等，在新车扎堆情况下，北汽的老款车型到底是卖给消费者，还是通过自己的共享租赁平台消化了，只有北汽自己知道了。
事实上，受到市场需求及2019国家补贴退坡等诸多因素影响，导致北汽新能源在2019年的销量波动剧烈，仅在3月和6月有超过万辆的销售，而最低谷的2月只有两千多辆，产量更是下滑了90%以上。


众所周知，北汽新能源过去依靠低端EC系列抢夺了不少刚需出行的市场份额。以EC220为例，补贴后指导价5.58-6.18万还包牌，对于北上广深这种一线限牌城市来讲，确实是非常廉价的刚需出行工具。
然而，在最新补贴政策中，续航里程少于250公里的纯电动车已经取消补贴，这也意味着，北汽新能源低端车型EC系列的补贴直接被卡断。


一个惊人的数据：去年北汽新能源售出A00级小车EC系列90,637辆，占总销量57.36%。面对此状况，北汽新能源部分车型还实施了涨价，消费者接受度自然会有所下降，失去价格优势，北汽新能源车型销量下跌便不足为奇。

据北汽蓝谷上半年财报表示，低端车型EC系列已经完成向紧凑型车EU系列的切换，上半年市场显示，EU系列、EX系列已经占据北汽新能源销量的九成，产品结构调整取得阶段性进展。

不过，从北汽新能源前几个月的销量数据来看，EU系列的销量涨幅明显，这个略高端的车型，一方面是前期销量低迷，另一方面也证实了北汽新能源看到自身低质、低价战略无法延续下去，主动寻求品质的提升。

产品力不足、品牌低端化是北汽新能源难以跨越的难题，补贴下滑也让包括北汽新能源在内的多数自主品牌新能源汽车厂商失去了一部分“经济来源”，之前靠微型车支撑的新能源销量第一光环逐渐褪去，今年22万辆的销售目标，上半年只达成了3成。

6问：北汽蓝谷市场地位如何？有何潜在风险？

地位不保，或昙花一现。
纯电动乘用车销量，曾连续六年位居国内市场第一，但依然面临产品力不足、品牌低端化等难以跨越的难题。

全国乘用车市场信息联席会数据显示，北汽蓝谷(600733.SH)纯电动乘用车销量，曾连续六年位居国内市场第一。但今年比亚迪1-8月新能源汽车累计销量17.89万辆，同比增长54.91%。其中，纯电动乘用车1-8月累计销量为11.63万辆，同比增长178.15%；而同期，北汽新能源1-8月累计销量为8.83万辆，已从纯电动车销量第一的宝座上跌落下来，屈居第二。


今年1-8月，中国新能源乘用车累计销量为69.9万辆，同比增长41.5%。而同期，北汽蓝谷销量同比仅增长26.03%，显示出其已较大幅度地跑输大盘。
另一方面，北汽蓝谷目前产品结构单一，只生产销售纯电动汽车，而多数车企在研发纯电动车的同时，也在研发插电式混合动力汽车，甚至混合动力等技术路径。例如比亚迪、吉利、长城和广汽传祺等。

此外，北汽新能源产品多是在燃油车的基础上研发纯电动汽车，俗称“油改电”，这样会使整车设计在一些方面显得牵强。广汽、吉利和长城则开始坚持从头开始，正向设计、研发新能源汽车，这样虽然速度慢，但设计出的纯电动汽车结构更合理，更有市场竞争力。


另外，自2019年6月26日起，中国2019年新能源汽车补贴标准正式实施，同时地方补贴取消，与2018年相比，综合补贴下降超过60%。如前文所提，北汽蓝谷业绩过度依赖政府补贴，而新能源汽车补贴退坡则必然会深刻影响北汽蓝谷业绩。

不难看出，北汽蓝谷在未来发展中须面对多方面的挑战，然而过于单调的技术路径，又如何在即将到来的真正争夺中存活下来？

7问：北汽蓝谷及其子公司舆情情况？

董事、经理转投铁牛集团（众泰汽车）；涉及证券虚假陈述责任纠纷案件。

2月1日，北汽蓝谷(600733.SH)发布公告称，北汽蓝谷董事、经理郑刚，由于身体原因主动提出离职申请，已正式获得批准，郑刚曾任职北汽新能源五年。原北汽集团新能源管理部副部长马仿列将出任北汽蓝谷董事、经理。

值得一提的是，时隔三个月后，郑刚已悄悄加入铁牛集团，担任该集团董事长应建仁特别顾问，这其中有何隐情便不得而知。
9月11日，北汽蓝谷发布关于（北汽蓝谷新能源科技股份有限公司关于涉及证券虚假陈述责任纠纷案件中部分案件诉讼结果）的公告。


重要内容提示：31起二审终审判决案件的涉案金额合计为36,860,095.49元；二审判决赔偿给原审原告造成的经济损失合计14,755,663.44元，由北汽蓝谷承担的案件受理费合计498,909.11元。（北京汽车集团有限公司承担对外支付的全部赔偿额，北汽蓝谷仅需承担本次31起二审终审判决案件的案件受理费用合计498,909.11元）。

是否会对公司损益产生负面影响？北汽蓝谷表示，公司涉及证券虚假陈述责任纠诉讼赔偿对公司业绩不会产生影响。


不仅如此，北汽新能源在市场口碑也并不好，产品质量、续航频频被吐槽，在新能源汽车召回方面，由于产品质量缺陷，其数量也是新能源汽车召回最多的。

8问：公司有何长远规划？管理层靠谱吗？

面对行业竞争升级、市场下行压力，北汽蓝谷表示会继续变革，制定稳健发展经营方针。

根据财报中提及，北汽蓝谷下半年将持续提升的技术和研发体系并不断完善的市场和服务体系 。
其实，早在2018年10月份北汽新能源就公布了其2020-2025中长期规划，涵盖了平台规划、电池系统技术、动力系统技术、自动驾驶以及智能化等方面；并发布技术品牌“达尔文系统”。


其中，电池系统技术方面，到2025年，北汽新能源的电池能量密度将提升至350kWh/kg；动力系统集成方面，北汽新能源自主开发一体化动力总成，提升产品的系统效率达93％以上，提高产品系统功率密度；智能网联方面，从2020年起，实现从云平台到5G应用，再到V2X以及智能交通的全面布局与应用；在自动驾驶方面，在2020年实现国内首个L2.5自动驾驶整车产品的量产，并与国际先进供应商合作开发，为L3、L4技术的导入奠定基础。



2021年，北汽新能源将基于3大平台推出6款新车，包括EX系列的长轴距长续航换代车型以及全新的A+级轿车/SUV车型，续航里程在350km到500km之间。基于C平台推出B级轿车、B级SUV以及对应的7座SUV/MPV车型，其中BJEV车型的续航里程将大于400km，而Arcfox品牌车型的续航里程则将大于500km。

梦想还是要有的，可现实也是残酷的。不过，北汽蓝谷还重点提示了今年新能源汽车行业可能面临的风险。北汽蓝谷认为，随着宏观经济环境波动，一些消费需求的改变会导致传统燃油车产销下滑，这可能影响新能源汽车增速，将进一步使新能源汽车行业竞争更加激烈。
另外，行业技术变化，特别是新能源汽车路线的变化也成为北汽蓝谷担心的“风险”。

9问：券商机构如何看待北汽蓝谷？

北汽蓝谷这份看似说得过去的业绩，相关券商机构做出的表态并不统一，并给出投资风险提示。

中邮证券：预计公司2019-2021年EPS分别为0.06元、0.13 元和0.21元，对应的动态市盈率分别为172.72倍、77.16倍和46.64倍。给与“谨慎推荐”的投资评级。风险提示：新车型开发进度不达计划；市场拓展不及预期。

西南证券：预计2018-2020年EPS分别为0.06元、0.14元、0.26元，对应PE估值分别为163倍、68倍、36倍，对应PB估值分别为1.84倍、1.80倍、1.73倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：新品牌拓展不顺利的风险；补贴退坡带来盈利能力下滑超预期风险；产品结构调整不及预期风险。

渤海证券：预计公司2019-2021年EPS分别为0.06/0.08/0.15元/股，首次覆盖给予“增持”评级。风险提示：新能源汽车产销低于预期；技术进步与产品性能提升进度低于预期；政策支持力度不及预期。

总体来看，机构们对北汽新能源前景持担忧态度。

10问：北汽蓝谷未来前景如何？

温室花朵，怎能抗冬。

如前文所述，自2019年6月26日起，2019年新能源汽车补贴标准正式实施，同时地方补贴取消，与2018年相比，综合补贴下降超过60%，这对北汽蓝谷下半年经营有较大影响。
虽然新能源汽车市场发展时间较短，短期尚有窗口期供弱势品牌和产品生存 ，可是上汽、广汽、吉利、比亚迪等企业愈加强势表现和布局，对自主羸弱的北汽来讲，在技术、市场、产品和品牌等方面，有非常大的压力。


另一方面，北汽新能源即将面对丰田、大众等外资主流品牌，在中国纯电动车的“元年”——2020年，北汽新能源高端化将面临较大不确定性。

所以，汽车K线认为，对于产品结构和盈利能力急需改善的“中国新能源整车第一股”的北汽蓝谷（北汽新能源），前景是堪忧的。

《10问》栏目，是汽车K线针对汽车及相关上市公司2019年度中期业绩报告，推出的特别栏目，旨在通过10个人们关心的问题，从过去、现在和将来，剖析一家汽车上市公司的经营业绩、企业战略、发展前景和资本市场表现等多方因素，从而为投资者提供价值依据。
本期栏目，我们会选取吉利汽车、比亚迪、华晨中国、长城汽车、北京汽车、江淮汽车、东风集团、上汽集团、长安汽车和广汽集团（排名不分先后），共10家汽车上市公司作为主要解析对象；同时也把宁德时代、北汽蓝谷、蔚来汽车、众泰汽车等人们关注的汽车公司列为分析对象。

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